Évaluation d'Aéroports de Paris à l'occasion de son introduction en bourse (2006)

Charles C.

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Évaluation d'Aéroports de Paris à l'occasion de son introduction en bourse (2006)

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Thèmes abordés

Évaluation Aéroports de Paris, 2006, introduction en bourse, Bourse, Aéroports de paris, prix de l'offre, carnet d'ordres, comparables, analyse de secteur, analyse SWOT, forces et faiblesses, développement du low-cost, low-cost, capitaux propres, CDG, Orly, Roissy

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Résumé du document

L'activité principale d'Aéroport de Paris, outre celle de fournir des installations aux compagnies aériennes et aux différents opérateurs, est aussi d'offrir une large palette de services répondant à leurs besoins. L'entreprise qui était détenue par l'État français en totalité a été introduite en bourse le 16 juin 2006.

Le Chiffre d'affaires 2006 s'établit à 2,076 milliards d'euros, en progression de 8,1% par rapport à l'année précédente. Le groupe exerce les différentes activités énoncées ci-dessous, dont nous indiquons la contribution au chiffre d'affaires :
La prestation de services aéroportuaires (74 %) : gestion du trafic aérien, gestion des transports intermodaux et des terminaux, aménagement des espaces de restauration, de stationnement, de télécommunications, installation des infrastructures aéroportuaires, etc. ;

La gestion immobilière (8%) : location de terrains et d'actifs immobiliers d'entreprise (commerces, bureaux, hôtels, bâtiments logistiques, etc.). Il s'agit là de la location des terrains sur les plates-formes aéroportuaires et autour des zones dédiées aux activités aéroportuaires ;

La prestation d'assistance en escale (8%) : enregistrement et transfert des passagers, traitement des bagages, manutention des avions (nettoyage, guidage, assistance au placement et au démarrage, chargement et déchargement des aéronefs), etc. Le groupe effectue ces activités en partie au sein de sa filiale Alyzia ;

Autres activités (10%) : catégorie regroupant gestion des aéroports à l'international, prestations d'ingénierie aéroportuaire, de télécommunications spécialisées, exploitation des espaces commerciaux, etc.

Sommaire

Le contexte
1. Le contexte macro-économique
2. La situation de l'entreprise avant son introduction
3. Nature de l'offre
4. Les raisons de l'introduction d'Aéroports de Paris
5. Calendrier de l'opération
6. Le prix de l'offre
7. Comment a été accueillie l'annonce de l'introduction d'ADP ?
Méthodologie
1. La construction du carnet d'ordres
2. La méthode des comparables
3. La méthode d'actualisation des flux de trésorerie
Critique de la méthodologie utilisée

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Extraits

[...] Les flux de trésorerie de l'entreprise sont relativement prévisibles puisque que les contrats de location et prestation de services sont signés à moyen voir long terme. Pour c'est deux raisons, La Commission des Participations et des Transferts a décidé de retenir une valorisation de type DCF (discounted cash flow analysis) par actualisation des flux de trésorerie. La méthode d'actualisation des flux de trésorerie Aucune information n'étant fournie sur le modèle d'actualisation des flux de trésorerie utilisés pour la valorisation d'ADP, nous allons réaliser notre propre modèle et comparerons le résultat obtenu à la fourchette indicative de prix. [...]

[...] Il existe donc une forte importance du timing d'introduction. Selon l'étude d'Ibbotson (1975) qui analyse des données empiriques, le phénomène de sous valorisation dans le cadre d'une introduction est fréquent. Cette tendance existe dans tous les pays à différents degrés. Il établit une liste des pays et un pourcentage moyen de sous valorisation : Australie Brésil Finlande France Allemagne Inde 35.3 %,Japon Corée Royaume-Uni USA Les petites entreprises sont plus touchées par ce phénomène. L'étude de Loughran et Ritter (2002) montre qu'entre 1990 et introductions ont laissé sur la table vingt-sept milliards de dollars. [...]

[...] Le premier fait marquant est la petite taille de l'échantillon de comparables qui comprend seulement quatre entreprises. Il serait intéressant de considérer d'autres acteurs majeurs du secteur comme l'espagnol Aena ou encore l'allemand Munich Airport. C'est sur ce faible échantillon que se base la Commission des Participations et des Transferts pour affirmer que la méthode des multiples n'est pas adaptée. Nous nous posons donc la question suivante : la méthode des flux de trésorerie actualisée est-elle adaptée ? Cette méthode implique d'estimer quatre paramètres qui sont : les flux de trésorerie future, le taux de croissance espéré de ces flux, un point dans le temps à partir duquel l'entreprise connaît une croissance constante et un taux d'actualisation pour obtenir la valeur présente des flux. [...]

[...] La période de placement auprès des investisseurs est de 90 jours. Si tous les titres ne sont pas placés, l'offre est retirée, les investisseurs ayant déjà souscrit sont remboursés. L'intermédiaire financier a pour seul engagement de faire le meilleur effort afin que le placement soit une réussite. Il ne court aucun risque. Au Japon, le processus est presque similaire, et le prix est fixé par avance en collaboration avec l'émetteur. En Grande-Bretagne, c'est l'intermédiaire qui prend le risque. Il fixe le prix dix jours avant l'introduction. [...]

[...] La valeur d'entreprise est de ( + 2298,8) 388 millions d'euros. On obtient un ratio VE / EBITDA 2005 (55772/592=) de 9,75X. On effectue une comparaison avec les entreprises du secteur ayant un business modèle proche de celui d'ADP. La valorisation d'ADP par un P/E ratio de 21,5 est en ligne avec celle de British Airport Authority. Toutefois, lorsque l'on compare le multiple VE/ EBITDA, ADP a un ratio de 9,75, proche de celui de Vienna International Airport, l'entreprise comparable la moins bien valorisée du secteur, et loin derrière celui de BAA qui est de 14,2. [...]

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